Marknadskommentar: Just nu är det lite svårt…

8 maj, 2018 • Marknadskommentarer

”Just nu är det lite svårt…” är ett begrepp som vi skämtsamt brukar använda vid räntebordet här på Öhman. Kapitalförvaltning är alltid svårt, det är svårt att hela tiden vara korrekt exponerad med rätt risk. Det finns aldrig några gratispengar på bordet, vi måste slita för varje punkt i meravkastning.

För att hitta marknadens korrekta värde arbetar vi metodiskt för att inventera alla faktorer som kan påverka prissättningen. Men de olika modeller vi använder för att förklarar vad som händer på marknaden är svåra att anpassa när Riksbanken och ECB använder oortodoxa verktyg som minusränta och obligationsköp.

Öhmans prisbelönta ränteteam består av Lars Kristian Feste, Ulrika Lindén, Erik Nilsson, Tobias Kaminsky, Kristofer Klondaris och Erika Wranegård.
Öhmans prisbelönta ränteteam består av Lars Kristian Feste, Ulrika Lindén, Erik Nilsson, Tobias Kaminsky, Kristofer Klondaris och Erika Wranegård.

På andra sidan Atlanten höjer Fed räntan för att reducera sin balansräkning och president Trump har gett den amerikanska ekonomin tusen miljarder dollar i skattelättnader som finansieras genom en ökad statsskuld. Hur detta kommer att påverka svenska räntor är också svårt att förutspå. Helst ska vi också kunna läsa centralbankernas innersta tankar och förutse deras nästa drag.

Många har tankar om hur centralbankerna borde agera. Experter har skrikit sig hesa för att få Riksbanken att höja räntan. En tillväxt som överstiger 4 procent och sjunkande arbetslöshet borde vara viktigare än inflationsmål på exakt 2 procent. Samtidigt har Riksbanken argumenterat för att den underliggande inflationen fortfarande är för låg, och fokuserat mer på ett annat mått än tidigare, ett Konsumentprisindex som inte påverkas av förändrade bankräntor och energikostnader (KPIF exklusive energi). Följden är en tioprocentig kronförsvagning under det senaste halvåret och tidningarna fylls med artiklar som argumenterar för att Riksbanken begår tjänstefel genom att inte höja reporäntan.

Det är inte är vårt jobb att säga vad Riksbanken borde göra, utan att komma underfund med vad Riksbanken faktisk gör och hur vi kan skapa avkastning för våra kunder. Vår analys för förra årets sista kvartal visade att inflationen och inflationsutsikterna var för låga för att Riksbanken skulle kunna höja räntan till instundande halvårsskifte. En höjning under andra halvåret nästa år är osannolik eftersom inflationen är betydligt lägre i Eurozonen än vad ECB önskar. Men ändå säger experterna fortfarande att Riksbanken borde höja räntan eftersom obalanserna, som en låg ränta medför, är viktigare än att nå inflationsmålet. De kan absolut ha ett poäng där, men Riksbankens mandat är en inflation på 2 procent.

Emellanåt känns det som om dessa experter inte bryr sig om principen om ränteparitet, som säger att räntan är likadan i alla ekonomier, justerad för förväntad förändring i valutakurs. Det gör däremot Riksbanken. Om Riksbanken för en penningpolitik som skiljer sig mot ECB kommer det skapa press på kronan. En mjuk Riksbank på sistone har försvagat kronan nästan 10 procent. Med en reporänta på -0,50 procent så kanske 10,5 är ett korrekt värde på kronan mot Euron?

Om experterna fått bestämma så skulle Riksbanken kanske aldrig ha sänkt till negativ ränta eller försökt öka balansräkningen genom att köpa statsobligationer. Vad hade resultatet blivit av detta? Det är rimligt att anta att penningpolitiken hade bidragit till en mycket starkare krona som hade pressat exportindustrin, något Norges Bank försökte göra efter millennieskiftet. De ville då visa att de var oberoende av ECB, med följd att den norska kronan blev så stark att exportindustrin tappade marknadsandelar och började varsla om uppsägningar. Resultatet blev att Norges Bank efter en tid sänkte reporäntan och kom mer i fas med ECB. Det är svårt att tro att Norges Bank kommer försöka göra detta igen. Kontentan av detta är att små öppna ekonomier har begränsad möjlighet att divergera för mycket mot storebror eftersom principen om ränteparitet fortfarande gäller.

Varför fokuserar inte experterna mer på detta än att säga att Riksbanken måste ”normalisera” räntan? ”Om Sverige går in i en lågkonjunktur så är Riksbankens verktygslåda tom.” Det verkar som om experterna vill att Riksbanken ska höja räntan nu för att har mer ammunition om och när lågkonjunkturen kommer. Alltså höja för att höja för att sedan sänka igen. Vad är syftet med det?

De ekonomiska realiteterna har ändrats. Globalisering, digitalisering och demografi används ofta som förklaring. Efterkrigstiden, med uppbyggnaden av Västeuropa och utbyggnad av välfärdsstaten gav brist på allt; arbetskraft, råvaror, kapital och kunskap bidrog tillsammans till en inflation på upp emot 15 procent mot slutet av 80-talet. Men öppnandet av Östeuropa efter Sovjetunionens upplösning på 90-talet och öppnandet för investeringar i Sydostasien (med Kina i spetsen) 10 år senare, har tillfört en enorm produktionskapacitet. När Sverige växer så det knakar och arbetslösheten är låg – varför får inte LO mer än 2 procents löneökning per år? Jo, för att den internationella konkurrensen är så hård att det inte finns rum för mer. Inte heller det faktum att kapitalägarna får en större del av tillväxten bidrar till ökad lön för löntagarna. Och det är just löner som är det viktiga här – utan löneinflation blir det ingen god och bestående inflation. Om vi inte får betydligt högre löner eller chocker av olika slag så kommer inflation och räntor vara låga på medellång sikt.

Låg ränta över tid kan skapa obalanser. Bostadsmarknaden används ofta som ett exempel på skenande bostadspriser och en högt skuldsatt befolkning. Om Sverige hamnar i en lågkonjunktur med högre arbetslöshet så kan bostadsmarknaden förvärra situationen dramatiskt. Den kris vi upplevde under 90-talet var förorsakad av ett bostadsprisfall på 30 procent och gav en rejäl lågkonjunktur över flera år. Riksbanken har en längre tid varit bekymrad över detta men nu verkar de slutat oroa sig. Eller är ämnet så känsligt att Riksbanken inte vill diskutera det? Om vi får en sättning på bostadsmarknaden så kommer detta slå kraftig mot realekonomin och arbetslösheten kan komma att stiga kraftigt och röster höjs som säger att Riksbanken har målat in sig i ett hörn. Det kan vara korrekt, men vad skulle en höjning eller två, en ”normalisering”, betyda för bostadsmarknaden? Det är en risk Riksbanken inte vill ta.

När vi blickar framåt så säger vår inflationsprognos att vi går mot en högre KPIF (2,2 procent) och en högre ”KPIF ex energi” (1,7 procent) under det tredje kvartalet 2018. Vilket som sagt i huvudsak orsakas av en svagare krona, eftersom det tar 6–8 månader innan det syns i inflationen. Kan Riksbanken se igenom detta eller kommer kritiken bli så stark att den börjar höja räntan? Jag tror jag vet vad de självutnämnda experterna tycker…

”Just nu är det lite svårt…” skämtar de säkert på Riksbanken också, eftersom det är svårt att spå om framtiden. Vi på Öhman jobbar varje dag med att hitta rätt avseende vad Riksbanken faktisk gör i relation till inflation, sysselsättning, tillväxt och resursutnyttjande. Vi tar risker i vad vi tror de gör, inte vad de borde göra. Det är en stor skillnad.

Lars Kristian Feste, chef för ränte- och kreditförvaltningen på Öhman

Denna marknadskommentar har framställts av E. Öhman J:or Fonder AB, ett svenskt fondbolag som står under Finansinspektionens tillsyn samt av Öhman Bank S.A, en bank som står under tillsyn av Commission de Survevillance du Secteur Financier i Luxemburg (tillsammans”Öhman”). Kommentaren har upprättats som en tjänst för Öhmans kunder och potentiella kunder och den får inte vidaresändas eller kopieras, helt eller delvis, till någon mottagare utan Öhmans skriftliga godkännande. Kommentaren får speciellt inte skickas till eller göras tillgänglig, och den är inte avsedd att vara tillgänglig, för någon person eller något företag hemmahörande i ett land där publicering eller tillgängliggörandet är förbjuden enligt lag eller föreskrift eller på något annat sätt begränsad. Kommentaren är inte en investeringsanalys eller investeringsrekommendation enligt definitionerna för detta i tillämplig lagstiftning och den har inte upprättats i enlighet med tillämpliga regler som syftar till att säkerställa investeringsanalytikers oberoende. Varken marknadskommentaren eller dess innehåll ska uppfattas som ett erbjudande, uppmaning eller rekommendation att göra en investering i något finansiellt instrument. Öhman tar inte ansvar för någon användning av informationen i denna marknadskommentar som investeringsunderlag eller för andra ändamål. Skäliga ansträngningar har gjorts för att säkerställa riktigheten av informationen i denna marknadskommentar, men det kan aldrig uteslutas att den baseras på oreviderade eller icke verifierade siffror och källor. Öhman lämnar därför inga garantier avseende innehållets riktighet eller fullständighet. Fullständig information om Öhmans tjänster och fonder kan erhållas gratis från Öhman. Denna marknadskommentar har framställts av E. Öhman J:or Fonder AB, ett svenskt fondbolag som står under Finansinspektionens tillsyn samt av Öhman Bank S.A, en bank som står under tillsyn av Commission de Survevillance du Secteur Financier i Luxemburg (tillsammans”Öhman”). Kommentaren har upprättats som en tjänst för Öhmans kunder och potentiella kunder och den får inte vidaresändas eller kopieras, helt eller delvis, till någon mottagare utan Öhmans skriftliga godkännande. Kommentaren får speciellt inte skickas till eller göras tillgänglig, och den är inte avsedd att vara tillgänglig, för någon person eller något företag hemmahörande i ett land där publicering eller tillgängliggörandet är förbjuden enligt lag eller föreskrift eller på något annat sätt begränsad. Kommentaren är inte en investeringsanalys eller investeringsrekommendation enligt definitionerna för detta i tillämplig lagstiftning och den har inte upprättats i enlighet med tillämpliga regler som syftar till att säkerställa investeringsanalytikers oberoende. Varken marknadskommentaren eller dess innehåll ska uppfattas som ett erbjudande, uppmaning eller rekommendation att göra en investering i något finansiellt instrument. Öhman tar inte ansvar för någon användning av informationen i denna marknadskommentar som investeringsunderlag eller för andra ändamål. Skäliga ansträngningar har gjorts för att säkerställa riktigheten av informationen i denna marknadskommentar, men det kan aldrig uteslutas att den baseras på oreviderade eller icke verifierade siffror och källor. Öhman lämnar därför inga garantier avseende innehållets riktighet eller fullständighet. Fullständig information om Öhmans tjänster och fonder kan erhållas gratis från Öhman.

Kontaktpersoner

Lars Kristian Feste

Chef ränte- och kreditförvaltning, Öhman Fonder

+46 8 407 58 42
lars.kristian.feste@ohman.se