Krönika: ”Det är räntan, dumbom!”
James Carville, som var kampanjstrateg åt Bill Clinton under valet 1992, hängde upp en skylt på kampanjarbetarnas huvudkontor med texten ”The economy, stupid!”. James ville påminna valarbetarna om att det var ekonomifrågan som skulle avgöra valet. Nu står inte vi investerare inför ett presidentval men likväl måste vi bedöma hur den framtida marknadsutvecklingen kommer se ut.
Faktum är att det just nu råder konsensus kring konjunkturutvecklingen, där de flesta ekonomiska bedömare spår en ljusare global tillväxt givet att de stora vaccinationsprogram som nu är i full gång inte havererar fullständigt. Även vi spår en starkare konjunktur, bland annat drivet av den amerikanska nyhusförsäljningen som har skjutit i höjden och som historiskt brukar leda till framtida ökad konsumtion. Vattendelaren är alltså inte konjunkturen utan snarare aktievärderingen. Nästan oavsett vilken värderingsmodell man använder börjar aktier se dyra ut ur ett historiskt perspektiv och den synen håller vi med om.
Det finns överhettningstendenser i marknaden där vissa börsintroduktioner övertecknas och sedan kan aktien stiga 100 procent samma dag. Det skedde inte minst under introduktionen av molndatalagringsfirman Snowflake. Det är därför enkelt att dra slutsatsen att vi befinner oss i ett bubbelscenario liknande IT-bubblan vid millennieskiftet. Det finns uppenbara olikheter mellan då och nu, och på en punkt skiljer det sig så mycket att det inte går att blunda och det är räntenivån. Strax före IT-bubblan sprack befann sig den 10-åriga amerikanska statsobligationsräntan på 6,6 procent. Samma ränta befinner sig idag på 1,1 procent. Räntenivån utgör basen för prissättning på i stort sett alla tillgångsslag. Allt ifrån obligationer, valutor, aktier, ja till och med fastigheter. Att vi därför ser historiskt höga värderingar på aktier, då vi har historiskt låga räntor anser jag därför inte vara häpnadsväckande.
Erik Nilsson, ansvarig för tillgångsallokering
Däremot måste man förstås vara väl medveten om att förändring i räntenivån lika fort kan omvärdera nivån på aktier betydligt. Den svåra frågan är därför hur mycket kan räntor stiga innan dagens värdering på aktier blir ohållbar? För att svara på den frågan behöver vi beakta två storheter. Det är dels nivån, dels förändringstakten. Räntan fungerar ungefär på samma sätt som vattentemperaturen när man ska koka en groda. Ökar man temperaturen väldigt fort, kommer grodan att hoppa ur grytan, men om man ökar den i lugn takt kommer inte grodan känna temperaturskillnaden förrän det är för sent. Så frågan är hur Federal Reserve (FED) vill koka grodan. En räntechock på 50 till 100 räntepunkter vore inte hälsosamt för aktiemarknaden och skulle kunna initieras av en plötslig förändring i retorik hos till exempel FED:s ordförande Jerome Powell. Om man däremot tillåter räntan att stiga försiktigt under ett par år, vore nivåer upp mot 3 procent inte orimligt. Oktober 2018 ger en bra ledtråd var smärtgränsen för den amerikanska 10-årsräntan går. Då nådde räntan 3,2 procent innan aktiemarknaden strax därefter föll hela 20 procent.
Om vi fortsätter vattenanalogin. För vatten beror kokpunkten på omgivningens tryck, men i räntevärlden styrs ”kokpunkten” bland annat av storleken på skulden i samhället. Ju högre skuldsättning, desto högre räntekänslighet. Skuldsättningen i USA som offentlig skuld i förhållande till bruttonationalprodukt var för tredje kvartalet 2020 cirka 127 procent. Om Biden får igenom stora delar av sina utlovade finanspolitiska stimulanser, kommer den nivån troligen öka till omkring 135 procent till år 2022. Senast räntan nådde kokpunkten låg skuldkvoten på 104 procent vilket alltså skvallrar om att den nya kokpunkten ligger lägre än 3,2 procent. Var exakt den nivån befinner sig är svår att förutspå nu, men en amerikansk 10-årsränta som försiktigt stiger till 2,5 procent borde inte leda till någon dramatik. Jerome Powell gav vid senaste räntemötet inga besked i riktningen att vilja strama åt ekonomin. Han gjorde det väldigt tydligt att han ser igenom den förväntade inflationsimpulsen under det kommande halvåret.
Men rådet är att fortsatt följa FEDs minsta steg, för får vi nya signaler därifrån kan det ändra spelplanen fullkomligt. Det finns ett talesätt som heter ”Don’t fight the FED”, som betyder att det inte är lönt att gå emot de enorma penningflöden som centralbanken kan sätta igång när de väl har bestämt sig. I det fallet kan inte ens en arg Reddit-mobb rå på dem. Så kom ihåg, det är inte aktievärderingen, ”det är räntan, dumbom!”
Kontakt
Erik Nilsson
Ansvarig för tillgångsallokering