Dominobrickorna faller långsamt

Året har så här långt varit ett gott år för aktier om man ser till de stora aktiemarknaderna. Amerikanska aktier (S&P500) hade till den sista maj stigit närmare 8,9 procent, men kikar vi under huven är det långt ifrån en bred uppgång. Enbart sju av 500 bolag stod för i princip hela uppgången och är framför allt kopplade till Artificiell Intelligens. Det är därför lätt att låta sig luras och tro att det här är början på en ny långsiktigt stigande trend, men om det ska bli verklighet behöver vi se en bredare uppgång.

Rörelserna i korta räntor har varit synnerligen höga där förväntningarna på den amerikanska centralbanken flera gånger har skiftat mellan extremlägen genom att vänta sig styrräntehöjningar upp till sex procent eller sänkningar ner till fyra procent. Det har varit slagigt på aktiemarknaden också men inte med tillnärmelsevis så stora slag som vi hade förväntat oss givet just stöket på räntesidan. Dessutom är det besynnerligt att måttet på framtida volatilitet för den amerikanska börsen (VIX-index, som ibland kallas för skräckindex) är på den lägsta nivån sedan inledningen på 2022. Är det lugnet före stormen?

Vi ser att dominobrickorna fortsätter att falla mot en recession i USA, men vi får erkänna att det går långsamt. En dominobricka är de lokala amerikanska bankerna som har fått bekymmer sedan pengarna på bankkontona har börjat sina och i stället sätts in i korträntefonder. Dessutom har vissa banker, bland annat Silicon Valley Bank hanterat sin ränterisk dåligt där de har tagit stora förluster på innehav av långa amerikanska statsobligationer. Nu har även lånevillkoren mot mindre bolag stramats åt rejält, vilket kommer vara en ytterligare motvind för konjunkturen.

Det som har hjälpt att driva upp Stockholmsbörsen (OMXS30 +9,4 procent) är främst tre faktorer. För det första den milda vintern i Europa som gjort att gaslagren är fyllda och som därigenom leder till lägre energipriser. För det andra fallande inflationstrend i USA, vilket ger förhoppningar om att centralbankerna ska sluta höja styrräntan. För det tredje förhoppningar om att det kinesiska återöppnandet skall leda till ökad orderingång för de svenska industribolagen.

Kraften för de flesta av dessa faktorer är på upphällningen. Energisituationen är förvisso fortsatt under kontroll, men när det gäller den amerikanska inflationen är det framför allt två till tre månader till där så kallade baseffekter kommer att dra ner inflationen. Därefter kan inflationen mycket väl ta en sväng upp igen. Gällande Kina har återöppningen förvisso gett avtryck på konjunkturen, men det är i synnerhet tjänstesektorn med restaurang och hotell som har fått den största injektionen. Produktionen har inte alls kommit i gång på det sätt som vi är vana vid. Därmed är det tveksamt om Kinas cykliska kraft är tillräcklig för att få dominobrickorna att sluta falla.

Hur agerar vi i portföljen?

I början av året lade vi om portföljen från undervikt i aktier till neutral vikt  utifrån att vi såg att konjunkturen kommer hållas uppe längre än vi först hade trott. Vår bedömning var att marknaden skulle gå in i ett slags trendlöst tillstånd men med stora slag och i stora drag är det så marknadsutvecklingen har varit. Vi gör inga stora förändringar i dessa miljöer, endast mindre balanseringar när marknaden befinner sig nära ytterkanterna i de intervall som marknaden har etablerat. I dessa perioder brukar företagsobligationer utvecklas bra, vilket också har varit fallet så här långt i år och det har gynnat portföljen. Vår exponering mot små bolag har däremot bidragit negativt relativt våra jämförelseindex. Avkastningen har fortfarande varit positiv, men större bolag har helt klart utvecklats bättre. Om vi drar ut investeringshorisonten fem till tio år är värderingen för globala små bolag riktigt attraktiv jämfört med stora bolag, varför vi ändå väljer att ha en exponering mot små bolag. Vid ett bättre konjunkturläge kan vi tänka oss att öka den. Den aktiva förvaltningen när det gäller värdepappersval har varit väldigt god sett över hela förvaltningen. Svenska småbolag och globala aktier har slagit sina jämförelseindex. På den globala sidan har strategierna relaterade till hållbarhet varit lyckosamma. I den svenska förvaltningen har aktieurvalet i de små bolagen och hälsovårdssektorn bidragit mest positivt.

Vi har fortsatt en neutral position avseende aktier kontra obligationer. Vi bedömer att marknaden just nu är indelad i två läger där den ena sidan tror på en mjuk landning medan den andra sidan tror på hård landning. I perioder som denna tenderar marknaden att slå fram och tillbaka i ett intervall, eventuellt med en lätt trend uppåt. Så brukar utvecklingen fortskrida fram till den dagen sysselsättningen får sig en smocka. Vi bevakar ett antal parametrar i vår makroanalys och bedömer att det kan dröja till slutet av året innan detta scenario inträffar. Det är fortfarande många dominobrickor som ska falla innan vi är där och i väntan på det får vi vara tålmodiga.